近年來，我國上市銀行處于長期破凈狀態(tài)。面對此種困境，銀行業(yè)正通過增加中期分紅、大股東增持等多種方式努力提升估值。近期市值管理相關政策出臺，有望從中長期推動銀行股估值修復。

多因素制約銀行股估值

上海證券報記者梳理發(fā)現(xiàn)，近三年來銀行股市凈率呈現(xiàn)持續(xù)下降趨勢。數(shù)據(jù)顯示，截至2020年末，A股上市銀行破凈率便已超過60%，2022年末破凈率升至80%，2023年起進入全部破凈狀態(tài)。

Choice數(shù)據(jù)顯示，截至11月22日，42家A股上市銀行市凈率全部低于1。其中，民生銀行和貴陽銀行市凈率均低于0.4，前者只有0.3199。招商銀行的市凈率居行業(yè)最高，但也僅為0.9928。

根據(jù)監(jiān)管定義，長期破凈是指股票連續(xù)12個月每個交易日的收盤價均低于其最近一個會計年度經審計的每股歸屬于公司普通股股東的凈資產。

有觀點認為，市凈率偏低或反映出市場認為銀行資產透明度不足，因而估值存在一定程度的折價。不過，對于潛在不良資產的擔憂卻并非銀行股長期破凈的主要原因。

近日，國信證券銀行業(yè)首席分析師王劍撰文稱：“估值隱含不良貸款率”的觀點無法從根本上解釋銀行估值長期破凈。

他以六大行為例分析稱：首先，大行并非一直破凈，市凈率也曾長期高于1；其次，近年監(jiān)管部門對銀行不良貸款的認定愈發(fā)嚴格，減少了銀行主觀調節(jié)不良貸款的空間。

東方金誠金融業(yè)務部執(zhí)行總監(jiān)李柯瑩亦表示，我國上市銀行五級分類較為嚴格，實際不良與賬面不良的差距較小，且近年來不良貸款率整體呈現(xiàn)走低趨勢。

那么，如何解釋銀行股長期處于破凈狀態(tài)？業(yè)內普遍認為，銀行股估值偏低受到多重因素影響。

光大證券金融業(yè)首席分析師王一峰分析說：首先，銀行業(yè)屬于典型的順周期行業(yè)，對經濟增長穩(wěn)態(tài)的預判會給銀行股估值帶來直接影響；其次，銀行業(yè)的同質化程度較高，差異競爭程度不足，在股票市場上存在供給相對過剩和需求不足的矛盾。

王一峰還認為，銀行作為高杠桿行業(yè)，市凈率對于資產質量的透明度和變化高度敏感，容易擾動銀行估值水平。

招聯(lián)首席研究員董希淼認為，我國銀行業(yè)承擔了較多的社會責任，如減費讓利等政策，均會直接影響銀行的盈利增長，進而影響其估值。王劍認為，凈資產收益率（ROE）持續(xù)下降是六大行市凈率不斷降低乃至破凈的主要原因。

事實上，從全球市場來看，銀行業(yè)相對于其他行業(yè)估值偏低是普遍現(xiàn)象，港股、美股和歐洲的銀行股破凈也并不罕見。

中金公司研究部銀行業(yè)分析師林英奇表示，德國、日本、韓國銀行股市凈率也存在長期處于1倍以下的現(xiàn)象，主要原因在于低利率和人口結構變化環(huán)境下，銀行業(yè)息差收窄，ROE下降，與A股銀行股低估值有部分相似之處。

市值管理指引落地或利好銀行股

隨著相關政策出臺，銀行股估值有望重塑。

11月15日，中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司監(jiān)管指引第10號——市值管理》（下稱“指引”）明確，長期破凈公司應當制定上市公司估值提升計劃，并經董事會審議后披露。

指引出臺后，11月18日銀行股應聲大漲。業(yè)內普遍認為，該政策有望給長期被低估的銀行板塊帶來估值重塑的契機。

林英奇表示，指引有助于提升上市銀行管理層對股價表現(xiàn)的重視程度，推動制定相關市值管理計劃，促進其估值提升。

銀河證券研報稱，上市銀行在央地國企中利潤貢獻高、市值影響大，在上市銀行中推行改革、強化市值管理能夠起到增強央地國企板塊業(yè)績中樞和助力估值修復等作用。預計隨著政策成效逐漸顯現(xiàn)，宏觀經濟邊際回暖，銀行業(yè)績基本面積極因素積累，疊加央地國企改革深化、市值管理主題行情延續(xù)，以國有大行為首的銀行板塊估值上行空間有望進一步打開。

他國已有類似先例。2023年3月，東京證券交易所發(fā)布了《關于實現(xiàn)關注資金成本和股價經營要求》，要求主板和標準市場公司披露提高資金成本和進行股價管理的計劃，并對破凈公司加大信息披露力度。

廣發(fā)策略報告稱，上述股價管理方案推出時正值日本股市信心低迷之際。從去年3月末至2024年10月末，東證指數(shù)累計上漲34.5%，市凈率水平提高11.2%。

“每股凈資產提高是市場上漲的重要動力。在監(jiān)管推動下，過去兩年日本股市分紅回購水平顯著提升，其中披露市值管理計劃的個股整體擁有更高的分紅和回購意愿?！睆V發(fā)策略報告稱。

破解長期破凈難題

面對長期破凈困局，銀行業(yè)正通過分紅和增持等方式努力提升估值。

在分紅方面，今年多家銀行首次實施中期分紅或三季度分紅。據(jù)統(tǒng)計，截至11月19日，已有20家銀行宣布中期分紅方案，累計分紅金額達2514.08億元，平均分紅比例為26.18%。其中，六大行累計分紅2048.23億元，平均分紅比例為29.96%。

此外，多家銀行獲大股東增持。例如，民生銀行11月19日公告稱，新希望化工擬通過二級市場增持該行股份，增持后新希望集團控制的相關公司將觸及舉牌線。

“中期分紅增加了分紅次數(shù)，有助于提升投資者股息回報的穩(wěn)定性，增強投資者信心，鼓勵投資者從長期角度進行投資。大股東增持也傳遞出投資者對銀行股基本面的信心?！绷钟⑵姹硎荆呔兄谕苿鱼y行估值修復。

銀行是否可以通過回購來改善市值？王一峰告訴記者，尚無上市銀行回購股票的先例，目前也暫不具備相關條件，這是由于公司回購股份用途受限，只能用于減資、股權激勵和階段性作為庫存股。在當前整體資本稀缺的背景下，銀行回購股份注銷可能會進一步降低資本充足率。

下一階段，銀行如何破解估值偏低難題？王劍認為，實現(xiàn)資產回報率（ROA）穩(wěn)中有升是提高估值的關鍵。對于大行來說，可通過穩(wěn)定凈息差水平、增加非息收入占比、提高風險定價能力和風險管理水平等方式提高ROA水平。

在供需層面，王一峰建議，進一步推動長期資本和耐心資本發(fā)展，增加對高分紅資本的需求，如吸引保險資金、養(yǎng)老資金等長期資金的投入。

林英奇表示，銀行可從公司經營與信息披露兩方面著手提升估值：一是實現(xiàn)公司內在價值提升，制定公司戰(zhàn)略需要兼顧公司社會價值和資本市場訴求，改善經營績效；二是加強銀行信息披露和市場溝通，幫助投資者判斷出公司股權的真實價值。