今年年初的量化業(yè)績(jī)大回撤，一度引發(fā)各方對(duì)于量化策略過(guò)度暴露小市值風(fēng)格的質(zhì)疑。這其中實(shí)際存在一定誤解，全面理解A股“中小盤(pán)”，理性看待量化機(jī)構(gòu)的投資行為，就變得非常關(guān)鍵。

Q91：如何理解A股市場(chǎng)的中小盤(pán)指數(shù)？

目前A股市場(chǎng)已形成較為完善的寬基指數(shù)體系，當(dāng)前個(gè)人投資者占比較高，A股市場(chǎng)經(jīng)常呈現(xiàn)明顯的風(fēng)格特征，滬深300、中證500、中證1000、中證2000等以市值劃線各類寬基指數(shù)，基本能反映不同市值規(guī)模上市公司證券的整體表現(xiàn)。其中，中證800（滬深300+中證500）代表大中盤(pán)股票的整體表現(xiàn)，其流通市值占比超過(guò)60%。“中證800+中證1000+中證2000”則覆蓋了A股整體自由流通市值90%以上。

中證2000指數(shù)于2023年在8月11日正式發(fā)布，推出之初曾被外界解讀為“中證指數(shù)最新推出的微盤(pán)代表性寬基指數(shù)”，而中證1000則依照慣性定為“小盤(pán)指數(shù)”代表。但隨著上市公司數(shù)量的增加，全市場(chǎng)股票市值中樞會(huì)逐步下降——以全A市值中位數(shù)作為參考值，數(shù)據(jù)顯示當(dāng)前中證1000不“小”，中證2000不“微”——中證1000指數(shù)成分股已逐漸演變?yōu)橹斜P(pán)股代表，而低于全A市值中位數(shù)的中證2000成分股則代表了當(dāng)下小盤(pán)股的整體表現(xiàn)，權(quán)重分布更均衡。

Q92：當(dāng)前中小盤(pán)股的“專精特新”含量如何？

專精特新企業(yè)往往長(zhǎng)期專注于某個(gè)細(xì)分市場(chǎng)、擁有較高的細(xì)分市場(chǎng)占有率，并具備較強(qiáng)的研發(fā)創(chuàng)新實(shí)力和配套服務(wù)能力，對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)具有重要的支撐作用。以中證2000成份股為例，截至今年一季度末，國(guó)家級(jí)專精特新企業(yè)數(shù)量超過(guò)422家，占比21.1%，專精特新含量遠(yuǎn)高于其他中證寬基指數(shù)系列。在“專精特新”政策的背景下，可以幫助投資者分享專精特新中小企業(yè)成長(zhǎng)機(jī)遇。

相較其他寬基指數(shù)，以中證1000和中證2000為代表的中小盤(pán)股票在非傳統(tǒng)行業(yè)、科技創(chuàng)新行業(yè)占比更高，兩個(gè)寬基指數(shù)的前五大分布行業(yè)均為機(jī)械設(shè)備、計(jì)算機(jī)、電子、醫(yī)藥生物、基礎(chǔ)化工，僅具體占比有所不同。

多份券商研究報(bào)告認(rèn)為，投資布局中小盤(pán)絕不等同“炒小、炒差”，反而具備堅(jiān)實(shí)的基本面邏輯：在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)期，需要提升供給創(chuàng)造需求的能力，改善宏觀經(jīng)濟(jì)的微觀基礎(chǔ)。

Q93：怎樣看待A股中小盤(pán)的交易活躍程度？

數(shù)據(jù)顯示，近年來(lái)隨著上市公司數(shù)量增加，滬深300、中證500、中證1000的成交額和成交量占比均呈現(xiàn)一定的下降趨勢(shì)。其中滬深300的成交量占比下降趨勢(shì)最為明顯，歷史高位時(shí)其曾一度保持在60%以上，近年來(lái)回落到20%-25%左右。

而中證2000則逐漸成為交易量占比最高的寬基指數(shù)，成交量逐年上升。2022年至今年一季度末期間日成交量大致保持在25%-30%之間。長(zhǎng)期來(lái)看，依照當(dāng)下交易量占比數(shù)據(jù)，基于全市場(chǎng)選股的量化多頭產(chǎn)品則會(huì)配置相應(yīng)比例的不同市值持倉(cāng)，可實(shí)現(xiàn)對(duì)市場(chǎng)整體走勢(shì)的反映與預(yù)測(cè)。

在注冊(cè)制的大背景下，隨著上市公司股票數(shù)量的增加，目前中證800以外的4000余只股票成交額占比逐步增長(zhǎng)，近5年占比維持在50%-60%之間。憑借快速數(shù)據(jù)處理能力，量化選股模型可更為高效識(shí)別中小市值股票在各個(gè)時(shí)間維度上的投資機(jī)會(huì)。

Q94：中小盤(pán)的正向超額收益僅A股獨(dú)有嗎？

小市值效應(yīng)在全球市場(chǎng)廣泛存在。小市值效應(yīng)最早由Banz在1981年提出，其研究發(fā)現(xiàn)美國(guó)股市中的小盤(pán)股比大盤(pán)股表現(xiàn)更好，之后Fama和French在1992年將市值因子納入三因子模型，從此市值因子成為股票市場(chǎng)的定價(jià)因子之一。

根據(jù)招商證券和華福證券的研究報(bào)告，即使在更為成熟的美國(guó)股票市場(chǎng)，長(zhǎng)期來(lái)看小盤(pán)股也有正向的超額收益。歷史上美股中小盤(pán)股占優(yōu)行情多次出現(xiàn)：如1979年至1994年初，羅素2000指數(shù)以533%的收益表現(xiàn)超過(guò)標(biāo)普500指數(shù)384%的收益表現(xiàn)；在2000年至2021年初，羅素2000指數(shù)實(shí)現(xiàn)了313%的收益，也遠(yuǎn)好于同期標(biāo)普500指數(shù)166%的收益。

Q95：主流量化選股產(chǎn)品的超額收益是否依賴微盤(pán)股？

主流量化選股私募產(chǎn)品的整體超額收益并不依賴于微盤(pán)股持倉(cāng)。招商托管數(shù)據(jù)顯示，量化策略投資的股票流通市值范圍集中在30-50億，占比達(dá)17.1%；其次是以小盤(pán)風(fēng)格為主的15-30億流通市值的股票，占比13.3%。即使在微盤(pán)股行情處于相對(duì)高位的2023年末，15億以下微盤(pán)股的持倉(cāng)占比也僅有4.7%。

此外，相較管理規(guī)模在50億以下的管理人，頭部的量化機(jī)構(gòu)在微盤(pán)股的投資上更慎重。招商托管數(shù)據(jù)顯示，截止至2023年年末，50億以上量化管理人在流通市值15億以下的微盤(pán)股投資占比僅有4.6%，而50億以下的管理人也僅為5.6%。在經(jīng)歷了2024年1月到2月初的大幅調(diào)整后，量化私募在微盤(pán)股的持倉(cāng)布局將更為謹(jǐn)慎。

（CIS）

校對(duì)：李凌鋒