今年的《政府工作報(bào)告》提到，健全創(chuàng)投基金差異化監(jiān)管制度，強(qiáng)化政策性金融支持，加快發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資、壯大耐心資本。

對(duì)前沿新興產(chǎn)業(yè)的挖掘和培育，離不開(kāi)創(chuàng)業(yè)投資前瞻性的部署。多位接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪(fǎng)的人士認(rèn)為，隨著支持創(chuàng)業(yè)投資的利好政策持續(xù)落地，銀行機(jī)構(gòu)和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)參與創(chuàng)業(yè)投資的深度和廣度有望進(jìn)一步提升。未來(lái)，銀行機(jī)構(gòu)和險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)參與創(chuàng)業(yè)投資有較大空間，還需要在創(chuàng)新模式、完善考核機(jī)制等方面繼續(xù)探索。

銀保機(jī)構(gòu)多途徑支持創(chuàng)投

發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資是促進(jìn)科技、產(chǎn)業(yè)、金融良性循環(huán)的重要舉措。創(chuàng)業(yè)投資已成為發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力、建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系、構(gòu)建新發(fā)展格局、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)高質(zhì)量發(fā)展的重要力量。近年來(lái)，金融監(jiān)管部門(mén)發(fā)布多份文件，推動(dòng)金融資金流向創(chuàng)投市場(chǎng)。從效果來(lái)看，金融業(yè)通過(guò)“股、債、貸”等方式對(duì)創(chuàng)業(yè)投資的支持力度持續(xù)加大。尤其是，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“銀行機(jī)構(gòu)”）和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在監(jiān)管政策的引導(dǎo)下，積極創(chuàng)新服務(wù)模式，多點(diǎn)發(fā)力支持創(chuàng)業(yè)投資。

目前，我國(guó)銀行機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)總額和保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額體量巨大，國(guó)家金融監(jiān)督管理總局披露的數(shù)據(jù)顯示，截至2024年四季度末，銀行機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)總額超過(guò)444萬(wàn)億元，保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額超過(guò)33萬(wàn)億元。

持續(xù)引導(dǎo)這兩類(lèi)資金流入創(chuàng)投市場(chǎng)，對(duì)銀保機(jī)構(gòu)自身的高質(zhì)量發(fā)展、創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展壯大，以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)都具有十分重要的意義。這也是監(jiān)管部門(mén)頻頻推動(dòng)銀保資金流入創(chuàng)投市場(chǎng)的重要原因之一。

整體而言，盡管這兩類(lèi)資金的規(guī)模巨大，但風(fēng)險(xiǎn)偏好較低，且通過(guò)股權(quán)支持創(chuàng)業(yè)投資面臨諸多掣肘因素。為此，監(jiān)管部門(mén)近年來(lái)持續(xù)優(yōu)化制度，疏通堵點(diǎn)，鼓勵(lì)、支持這兩類(lèi)資金提升對(duì)創(chuàng)業(yè)投資的支持力度。

從銀行機(jī)構(gòu)來(lái)看，投貸聯(lián)動(dòng)是支持創(chuàng)業(yè)投資的良好模式之一。在該模式下，銀行機(jī)構(gòu)以“信貸投放”與本集團(tuán)設(shè)立的具有投資功能的子公司“股權(quán)投資”相結(jié)合的方式，通過(guò)相關(guān)制度安排，由投資收益抵補(bǔ)信貸風(fēng)險(xiǎn)，從而實(shí)現(xiàn)科創(chuàng)企業(yè)信貸風(fēng)險(xiǎn)和收益的匹配，為科創(chuàng)企業(yè)提供持續(xù)的資金支持。

銀行機(jī)構(gòu)通過(guò)旗下金融資產(chǎn)投資公司（AIC）加大創(chuàng)業(yè)投資是另一大方式。2024年9月份，國(guó)家金融監(jiān)督管理總局印發(fā)通知，將5家大型商業(yè)銀行設(shè)立的金融資產(chǎn)投資公司股權(quán)投資試點(diǎn)范圍擴(kuò)大至北京等18個(gè)城市。目前已實(shí)現(xiàn)18個(gè)城市簽約全覆蓋，簽約金額超過(guò)3500億元，取得積極成效。

在政策面的大力支持下，銀行機(jī)構(gòu)也加大創(chuàng)新力度，積極支持創(chuàng)投。

農(nóng)業(yè)銀行相關(guān)部門(mén)負(fù)責(zé)人在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪(fǎng)時(shí)表示，投貸聯(lián)動(dòng)模式能夠以股權(quán)投資收益抵補(bǔ)可能的信貸風(fēng)險(xiǎn)。在投貸聯(lián)動(dòng)方面，該行扎實(shí)推進(jìn)以“貸”促“投”，并首創(chuàng)了“貸款+認(rèn)股安排顧問(wèn)+股權(quán)投資+上市培育”四輪驅(qū)動(dòng)投貸聯(lián)動(dòng)業(yè)務(wù)模式。截至2024年末，農(nóng)業(yè)銀行為近3000家科技型企業(yè)提供認(rèn)股安排顧問(wèn)服務(wù)，在上海、重慶等區(qū)域性股權(quán)交易中心落地市場(chǎng)首批認(rèn)股權(quán)登記業(yè)務(wù)。

近日，建設(shè)銀行旗下建信信托與中國(guó)信達(dá)、成都交子金控等公司簽署S基金戰(zhàn)略合作協(xié)議，首期總規(guī)模100億元。建設(shè)銀行黨委委員、副行長(zhǎng)紀(jì)志宏在會(huì)上表示，建設(shè)銀行將健全“直接+間接”融資體系，做好耐心資本“貢獻(xiàn)者”和“聚集者”，要提升科技創(chuàng)新重點(diǎn)區(qū)域金融支持力度，推動(dòng)S基金取得實(shí)效。

此外，銀行理財(cái)資金也是支持創(chuàng)業(yè)投資的重要資金來(lái)源。2018年資管新規(guī)實(shí)施后，銀行理財(cái)子公司通過(guò)發(fā)行權(quán)益類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品投資創(chuàng)投基金，銀行理財(cái)資金正“進(jìn)階”成為“耐心資本”。

例如，記者從信銀理財(cái)獲悉，截至2024年末，信銀理財(cái)以各種金融工具服務(wù)上市公司超過(guò)220家，通過(guò)直投或設(shè)立股權(quán)基金投資科創(chuàng)企業(yè)數(shù)量超過(guò)250家，并通過(guò)母基金和S基金策略投資惠及科創(chuàng)型企業(yè)超2000家。

作為理財(cái)行業(yè)內(nèi)最早開(kāi)展未上市公司股權(quán)直投的機(jī)構(gòu)之一，信銀理財(cái)在選擇股權(quán)投資項(xiàng)目時(shí)有六方面的考量標(biāo)準(zhǔn)。該公司相關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，一是宏觀環(huán)境情況，需要判斷企業(yè)在未來(lái)較長(zhǎng)期限內(nèi)能否符合經(jīng)濟(jì)和金融政策；二是所在細(xì)分行業(yè)情況，如科技屬性成色、前景預(yù)期、行業(yè)壁壘、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)等；三是企業(yè)的資源稟賦，包括團(tuán)隊(duì)人員、技術(shù)實(shí)力、股東支持等；四是企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)狀況，包括財(cái)務(wù)穩(wěn)健性、融資能力、專(zhuān)利技術(shù)、法律合規(guī)等；五是協(xié)同發(fā)展賦能，能夠通過(guò)中信集團(tuán)金融服務(wù)和產(chǎn)業(yè)融合為企業(yè)帶來(lái)附加價(jià)值；六是投資成本，需要考核被投企業(yè)的估值合理性，有效管控投資成本。

保險(xiǎn)資金也在監(jiān)管部門(mén)的引導(dǎo)下，持續(xù)加大對(duì)創(chuàng)業(yè)投資的支持力度。近年來(lái)，相關(guān)政策持續(xù)放寬。2010年允許險(xiǎn)資投資未上市公司股權(quán)，2014年明確險(xiǎn)資可投資創(chuàng)業(yè)投資基金，但投資比例限制嚴(yán)格。此后，監(jiān)管政策取消了險(xiǎn)資投資單只創(chuàng)業(yè)投資基金募資規(guī)模的限制，支持保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)按照市場(chǎng)化原則做好對(duì)創(chuàng)業(yè)投資基金的投資。

從投資模式來(lái)看，險(xiǎn)資參與創(chuàng)業(yè)投資有直接投資未上市公司股權(quán)、作為有限合伙人（LP）參與創(chuàng)業(yè)基金設(shè)立、通過(guò)保險(xiǎn)資管公司發(fā)起設(shè)立母基金（FOF）、認(rèn)購(gòu)私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)中的基金份額（S份額）等方式。

近年來(lái)，險(xiǎn)資在創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域表現(xiàn)也愈發(fā)活躍。記者從中國(guó)人壽集團(tuán)了解到，2024年12月份，該集團(tuán)旗下中國(guó)人壽資產(chǎn)管理有限公司發(fā)起設(shè)立“中國(guó)人壽—北京科創(chuàng)股權(quán)投資計(jì)劃”，規(guī)模50億元，以S份額方式投資北京市科技創(chuàng)新基金。

從整體市場(chǎng)情況來(lái)看，據(jù)執(zhí)中ZERONE數(shù)據(jù)，2024年私募股權(quán)市場(chǎng)的出資情況方面，金融機(jī)構(gòu)共出資274筆，總額2141.13億元。其中，銀行業(yè)出資1100億元，占比51.39%；保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)出資722.68億元，占比33.75%。

推動(dòng)產(chǎn)品創(chuàng)新完善考核機(jī)制

在受訪(fǎng)人士看來(lái)，銀行資金和保險(xiǎn)資金在支持創(chuàng)業(yè)投資方面持續(xù)創(chuàng)新模式，參與程度逐漸加深。同時(shí)，這兩類(lèi)資金在支持創(chuàng)投方面既有較大空間，也存在一些堵點(diǎn)有待暢通，需要監(jiān)管部門(mén)和銀保機(jī)構(gòu)共同發(fā)力。

例如，目前銀行理財(cái)資金的期限受制于理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)期限制，普遍不超過(guò)5年，而創(chuàng)投基金的期限一般為7年—10年，兩者有明顯的期限錯(cuò)配。

對(duì)此，中國(guó)銀行研究院銀行業(yè)與綜合經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)主管邵科對(duì)《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，解決期限錯(cuò)配需多維度發(fā)力。第一，加快產(chǎn)品創(chuàng)新，通過(guò)優(yōu)化期限結(jié)構(gòu)，到期自動(dòng)續(xù)投或滾動(dòng)發(fā)行新產(chǎn)品對(duì)接、探索開(kāi)發(fā)更長(zhǎng)期限理財(cái)產(chǎn)品等方式，緩解投資創(chuàng)投基金的期限錯(cuò)配問(wèn)題；第二，探索更加豐富的二級(jí)市場(chǎng)退出機(jī)制，提升資金流動(dòng)性水平，一定程度上緩解期限錯(cuò)配問(wèn)題；第三，加強(qiáng)與長(zhǎng)期資金的合作，與政府引導(dǎo)基金、養(yǎng)老金、保險(xiǎn)資金等合作參與投資創(chuàng)投基金，合理安排各方的出資情況、投資期限、收益分配等，延長(zhǎng)資金的使用期限。

投貸聯(lián)動(dòng)作為銀行支持科創(chuàng)企業(yè)的重要?jiǎng)?chuàng)新模式，具有廣闊發(fā)展前景，但銀行內(nèi)外部有效的業(yè)務(wù)聯(lián)動(dòng)機(jī)制，以及交叉服務(wù)能力仍有進(jìn)一步優(yōu)化空間。邵科建議，銀行在內(nèi)部應(yīng)完善行司聯(lián)動(dòng)機(jī)制，設(shè)計(jì)更有針對(duì)性的分潤(rùn)安排（利潤(rùn)分配機(jī)制），以及針對(duì)行司相關(guān)業(yè)務(wù)前置引致的成本和風(fēng)險(xiǎn)收入補(bǔ)償機(jī)制；優(yōu)選服務(wù)模式、風(fēng)險(xiǎn)偏好相匹配的外部機(jī)構(gòu)建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，明確合作展業(yè)指引、推進(jìn)合作新模式試點(diǎn)，推動(dòng)投貸聯(lián)動(dòng)發(fā)展。

保險(xiǎn)資金具有期限較長(zhǎng)、來(lái)源穩(wěn)定等特點(diǎn)，是天然的“耐心資本”，也是投資創(chuàng)業(yè)投資基金的理想資金，不過(guò)，目前保險(xiǎn)資金對(duì)創(chuàng)投基金的投資比例還較低。

究其原因，燕梳資管創(chuàng)始人之一魯曉岳對(duì)《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，首先，創(chuàng)投基金的風(fēng)險(xiǎn)因子較高，對(duì)險(xiǎn)企的資本占用較大；同時(shí)，受創(chuàng)投基金交易結(jié)構(gòu)、基金規(guī)模、管理人信息披露口徑及頻次等因素影響，底層資產(chǎn)穿透識(shí)別難度較大；其次，在新舊會(huì)計(jì)準(zhǔn)則切換過(guò)程中，創(chuàng)投基金的會(huì)計(jì)分類(lèi)由AFS（可供出售金融資產(chǎn)）調(diào)整至FVTPL（以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)直接計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)），估值變化直接影響利潤(rùn)表，增加了保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)利潤(rùn)波動(dòng)；最后，險(xiǎn)資本身受負(fù)債成本線(xiàn)性剛性的束縛，且投向?qū)Y產(chǎn)安全性的要求較高，創(chuàng)投基金目前的退出渠道較少，也限制了險(xiǎn)資參與創(chuàng)投基金的比例。

魯曉岳進(jìn)一步表示，近年來(lái)，相關(guān)政策對(duì)險(xiǎn)資參與創(chuàng)投基金的門(mén)檻持續(xù)降低，考慮到創(chuàng)投項(xiàng)目本身的高風(fēng)險(xiǎn)特征，對(duì)基金規(guī)模和發(fā)起人、管理人的條件要求并不適宜進(jìn)一步放寬，不過(guò)，考慮到險(xiǎn)資存在期間利潤(rùn)平滑和收益分配訴求，建議允許保險(xiǎn)資管產(chǎn)品選擇基金收益分配現(xiàn)金流相對(duì)穩(wěn)健均勻、安全性高的成熟基金與夾層基金，通過(guò)投資合同和產(chǎn)品合同設(shè)計(jì)，實(shí)現(xiàn)年度、季度頻率的收益分配，以更好地匹配分紅險(xiǎn)、萬(wàn)能險(xiǎn)等產(chǎn)品負(fù)債情況。

“結(jié)合現(xiàn)實(shí)情況來(lái)看，鼓勵(lì)險(xiǎn)資加大參與創(chuàng)業(yè)投資力度，需要從考核機(jī)制和會(huì)計(jì)核算方面進(jìn)行完善。”廣東凱利資本管理有限公司總裁張令佳對(duì)《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，由于創(chuàng)業(yè)投資具有高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的特點(diǎn)，投資項(xiàng)目成功比例或許較低，但成功項(xiàng)目的回報(bào)率可能很高。因此，要改變主要用于固收投資的考核體系，建立適應(yīng)創(chuàng)業(yè)投資的體系與容錯(cuò)免責(zé)機(jī)制。同時(shí)，創(chuàng)投基金投資項(xiàng)目的價(jià)值要體現(xiàn)在基金的資產(chǎn)負(fù)債表上，基金的估值也應(yīng)體現(xiàn)在保險(xiǎn)公司LP的資產(chǎn)負(fù)債表上，如此既能使估值變動(dòng)的收益獲得認(rèn)可，又不會(huì)過(guò)度造成保險(xiǎn)公司賬面價(jià)值的大幅波動(dòng)，會(huì)計(jì)核算上要適應(yīng)股權(quán)投資的屬性和基金投資的形式。

整體來(lái)看，受訪(fǎng)人士普遍認(rèn)為，上述難點(diǎn)和堵點(diǎn)有望隨著監(jiān)管政策逐步優(yōu)化而得以解決，銀行機(jī)構(gòu)和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)支持創(chuàng)業(yè)投資的力度也有望進(jìn)一步加大。