□ 銀行理財公司建立自己的估值體系，有助于提供更全面的市場價值視角，從而提高估值的準確性和可靠性□ 若調(diào)整估值方法只是為了平滑凈值收益，那么這種調(diào)整就不太合適。因為平滑凈值收益可能掩蓋債券的真實價值波動，從而導(dǎo)致投資者對產(chǎn)品的風(fēng)險和回報產(chǎn)生誤解 張大偉 制圖

更好發(fā)現(xiàn)價格還是平滑凈值曲線？

多家銀行理財公司試水自建估值體系

◎記者 張欣然

近期，多家銀行理財公司試水自建債券估值體系，優(yōu)化傳統(tǒng)第三方估值方法，以提高估值的市場貼近性，改善客戶體驗。

資管新規(guī)落地以來，銀行理財公司統(tǒng)一用市場價值對債券進行估值，主要是采用第三方估值。對于銀行間債券，銀行理財公司一般采用中債估值；對于交易所債券，一般采用中證估值。

不過，業(yè)內(nèi)對銀行理財公司探索自建估值體系有所爭議：可能是為了平滑其凈值曲線，減少凈值波動，提升客戶持有體驗感，以維持其規(guī)模。

試水自建債券估值體系

近日，多家銀行理財公司固定收益部門負責(zé)人透露，其所在公司正在探索自建新的債券估值模型，主要是在“二永債”上進行嘗試。

一般來說，債券估值分為前臺估值和后臺估值。前臺估值通常與交易直接相關(guān)，為交易員提供交易基準，即二級交易中的參考價，更側(cè)重于市場交易和投資決策，幫助交易員在交易中控制價格偏離度；后臺估值則涉及后臺運營和風(fēng)險管理，包括賬務(wù)處理、風(fēng)險控制和合規(guī)性檢查。

“銀行理財應(yīng)該是自建用于出賬的后臺估值?！蔽⒕┛萍紕?chuàng)始人楊劍波說。

據(jù)悉，目前業(yè)內(nèi)咨詢公司向銀行理財建議的估值方法，是在模型層面與中債估值保持一致，采用現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，但在收益率參數(shù)的選取方面進行了優(yōu)化。在選取收益率參數(shù)時，采用自行構(gòu)建債券收益率曲線方法或基于中債收益率曲線加工處理方法，使“二永債”估值在趨勢貼近市場的同時，估值結(jié)果更加平滑。

對銀行理財公司而言，自建估值模型是一項復(fù)雜且耗時的工作，涉及信用評級積累、技術(shù)人才、模型研發(fā)、驗證、監(jiān)管報備等環(huán)節(jié)。業(yè)內(nèi)人士表示，自建估值模型：

首先需要長期的信用評級積累，包括內(nèi)部信用評級和主體信用評級的合理性，以及債項評級的準確性，信用評級的充分積累是構(gòu)建有效估值模型的基礎(chǔ)。

其次，需要專業(yè)人才來理解和掌握模型構(gòu)建的知識。自建模型不可能完全依賴外部會計師事務(wù)所，銀行理財公司須設(shè)置專門的團隊來牽頭模型建設(shè)工作。

模型研發(fā)完成后，要經(jīng)過長時間的驗證過程，以確保其準確性和可靠性。在正式投入使用之前，銀行理財公司須向監(jiān)管機構(gòu)證明為何選擇使用自建模型而非第三方估值。這涉及對第三方估值不合理之處的論證，以及自建模型相較第三方模型的優(yōu)勢和解決問題的能力。

“這至少需要1到2年時間?！币晃毁Y深市場人士說。

自建估值體系存爭議

不過，業(yè)內(nèi)人士對銀行理財公司自建估值體系存在爭議。

有業(yè)內(nèi)人士認為，銀行理財公司自建估值體系可能是為了平滑其凈值曲線，減少凈值波動，提升客戶持有體驗感，以維持其規(guī)模。

據(jù)悉，銀行理財公司平滑凈值曲線是指通過各種策略和手段，減少銀行理財產(chǎn)品凈值的波動性，使理財產(chǎn)品的凈值曲線更加平穩(wěn)，從而為投資者提供相對穩(wěn)定和可預(yù)期的投資回報。

一位銀行理財公司負責(zé)人舉例稱，當(dāng)債券價格從100元下跌至99元，跌幅為1%，通過平滑操作，銀行理財可能會將賬面損失減少至-0.1%，或轉(zhuǎn)變?yōu)?.1%的賬面收益。在這種情況下，當(dāng)產(chǎn)品凈值下跌幅度不大時，投資者不會立刻贖回產(chǎn)品。

“如果投資者選擇贖回產(chǎn)品，而市場上無法立即賣出債券，理財公司可能需要采取應(yīng)對措施?！痹撱y行理財公司負責(zé)人說，平滑操作實際上是在利用調(diào)節(jié)賬面收益來“賭”投資者不贖回。

上述銀行理財公司負責(zé)人認為，由于債券存在均值回歸的特性，最后價格還是會自然回歸，以彌補此前的賬面估值與實際市場價值的差額。在極端情況下，如果債券成為不良資產(chǎn)，銀行理財還是會面臨流動性風(fēng)險。

楊劍波認為，如果調(diào)整估值方法不是為了提高估值的市場貼近性，而是為了平滑凈值收益，那么這種調(diào)整就不太合適。因為平滑凈值收益可能掩蓋債券的真實價值波動，從而導(dǎo)致投資者對產(chǎn)品的風(fēng)險和回報產(chǎn)生誤解。

估值多元化成趨勢

市場上已有成熟的估值體系，為何銀行理財仍要投入人力、資金自建估值模型？

業(yè)內(nèi)人士表示，資管新規(guī)落地后，銀行理財產(chǎn)品普遍采用市值法進行估值，這種方法使產(chǎn)品凈值與市場價值緊密相連，從而更真實反映投資資產(chǎn)的價值變動。然而，單一的市值法估值可能無法完全適應(yīng)所有理財產(chǎn)品的特性，尤其是在面對市場波動時，凈值的大幅波動可能會影響投資者的持有體驗。

目前，中債估值的市場份額占據(jù)主導(dǎo)地位，但也面臨市場適應(yīng)性的挑戰(zhàn)。

“尤其是在債市利率下行到較低水平時，每一個基點的變動對損益的影響會放大，對估值的精確性和模型化要求更高。”楊劍波說。

“銀行理財公司建立自己的估值體系，是一個積極的探索方向。通過構(gòu)建與產(chǎn)品特性相匹配的估值模型，銀行理財公司可更精準地反映投資資產(chǎn)的價值?！币晃谎芯繂T說。

一位外資金融科技公司從業(yè)者表示，中債、中證等機構(gòu)提供的估值服務(wù)，通常基于經(jīng)濟學(xué)模型如現(xiàn)金流貼現(xiàn)等來估算債券的公允價值。然而，由于市場條件的變化和模型本身的局限性，這些估值結(jié)果并不總是精確反映真實價格。

使用多元化的估值方法可更好發(fā)現(xiàn)市場價格，因為不同的估值模型可能會捕捉到不同的市場信息和風(fēng)險因素。這有助于提供更全面的市場價值視角，從而提高估值的準確性和可靠性。

監(jiān)管方面也鼓勵加強估值體系建設(shè)。2023年底，中國人民銀行發(fā)布《銀行間債券市場債券估值業(yè)務(wù)管理辦法》明確，估值產(chǎn)品用戶應(yīng)定期評估所使用估值產(chǎn)品的質(zhì)量，并擇優(yōu)選擇估值機構(gòu)。鼓勵用戶加強內(nèi)部估值體系和質(zhì)量建設(shè)，鼓勵選擇多家估值機構(gòu)的產(chǎn)品，發(fā)揮不同估值的交叉驗證作用，防范單一估值產(chǎn)品錯漏或終止的風(fēng)險。