【導(dǎo)讀】公募解讀《上市公司監(jiān)管指引第10號(hào)——市值管理》

中國(guó)基金報(bào)記者 方麗 曹雯璟

又一重磅文件發(fā)布，引發(fā)資本市場(chǎng)廣泛關(guān)注。

據(jù)悉，證監(jiān)會(huì)近期發(fā)布《上市公司監(jiān)管指引第10號(hào)——市值管理》（以下簡(jiǎn)稱《指引》），要求上市公司以提高公司質(zhì)量為基礎(chǔ)，提升經(jīng)營(yíng)效率和盈利能力，并結(jié)合實(shí)際情況依法合規(guī)運(yùn)用并購(gòu)重組、股權(quán)激勵(lì)、員工持股計(jì)劃、現(xiàn)金分紅、投資者關(guān)系管理、信息披露、股份回購(gòu)等方式，推動(dòng)上市公司投資價(jià)值合理反映上市公司質(zhì)量。

隨著市值管理指引正式稿落地，破凈股一度逆市爆發(fā)。那么，市值管理指引對(duì)上市公司和資本市場(chǎng)帶來哪些積極影響？市值管理新規(guī)落地，破凈股是否迎來估值修復(fù)契機(jī)？哪些行業(yè)值得關(guān)注？

對(duì)此，中國(guó)基金報(bào)采訪了四位投研人士，分別為：

創(chuàng)金合信基金首席權(quán)益策略分析師、投資經(jīng)理羅水星

鵬揚(yáng)基金股票投資部?jī)r(jià)值風(fēng)格基金經(jīng)理李人望

博時(shí)基金首席權(quán)益策略分析師 陳顯順

德邦基金研究員趙梧凡

這些投研人士認(rèn)為，《指引》明確了上市公司聚焦主業(yè)，提升經(jīng)營(yíng)效率和盈利能力，立足提升公司質(zhì)量，依法依規(guī)運(yùn)用各類方式提升上市公司投資價(jià)值。短期或推動(dòng)上市公司投資價(jià)值，合理反映上市公司質(zhì)量，有利于長(zhǎng)期破凈的個(gè)股和行業(yè)的估值得到修復(fù)，更為A股長(zhǎng)期向好發(fā)展奠定基礎(chǔ)。同時(shí)，《指引》可能對(duì)紅利價(jià)值、央國(guó)企風(fēng)格利好程度更加明顯。

為A股長(zhǎng)期向好發(fā)展奠定基礎(chǔ)

中國(guó)基金報(bào)記者：《指引》對(duì)上市公司有何指導(dǎo)意義？對(duì)資本市場(chǎng)帶來哪些積極影響？    羅水星：《指引》明確了上市公司聚焦主業(yè)，提升經(jīng)營(yíng)效率和盈利能力，立足提升公司質(zhì)量，依法依規(guī)運(yùn)用各類方式提升上市公司投資價(jià)值。這有助于那些認(rèn)真發(fā)展主業(yè)、提升公司質(zhì)量、估值卻相對(duì)較低的優(yōu)質(zhì)公司價(jià)值重估，提升公司市值，助力長(zhǎng)期發(fā)展。

對(duì)于資本市場(chǎng)而言，該指引有助于平衡好資本市場(chǎng)的投資與融資功能，有利于投資者分享優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)展成果和資本利得，實(shí)現(xiàn)金融資源的優(yōu)化配置，助力實(shí)體企業(yè)發(fā)展，最終促進(jìn)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期動(dòng)態(tài)均衡發(fā)展。

陳顯順：《指引》明確了上市公司市值管理的目的是提升經(jīng)營(yíng)效率及盈利能力，主要方法是并購(gòu)重組、股權(quán)激勵(lì)等資本市場(chǎng)手段，并進(jìn)一步明確了市值管理的責(zé)任人，為上市公司估值回升提供了可靠的依據(jù)。

短期維度，《指引》推動(dòng)上市公司投資價(jià)值，合理反映上市公司質(zhì)量，促進(jìn)市場(chǎng)合理估值，有利于長(zhǎng)期破凈的個(gè)股和行業(yè)的估值得到修復(fù)。

長(zhǎng)期維度，《指引》為A股長(zhǎng)期向好發(fā)展奠定基礎(chǔ)。第一，市值管理指引通過提升上市公司的投資價(jià)值和投資者回報(bào)，增強(qiáng)投資者信心，提升投資者對(duì)上市公司的價(jià)值認(rèn)知，有助于培養(yǎng)價(jià)值投資的理念。第二，新規(guī)的落地鼓勵(lì)上市公司進(jìn)行股價(jià)逆周期調(diào)節(jié)，提高股價(jià)穩(wěn)定性，夯實(shí)A股長(zhǎng)期投資價(jià)值的基礎(chǔ)。

李人望：《指引》有助于督促上市公司注重采取措施使被低估的股權(quán)市值向內(nèi)在價(jià)值回歸修復(fù)，提升股東回報(bào)，提升資本市場(chǎng)的投資功能。

真金白銀的增持、回購(gòu)和分紅，主動(dòng)通過信披增加公司經(jīng)營(yíng)透明度，是提升市值的有效手段?！吨敢房梢约ぐl(fā)部分之前有能力但是沒有意愿的企業(yè)進(jìn)行分紅，分紅確實(shí)可以提升這些企業(yè)的市值?？傮w來看，上市公司積極與投資者交流溝通、多措并舉提升上市公司投資價(jià)值的市場(chǎng)氛圍正在形成，但仍有改善空間。

在海外成熟資本市場(chǎng)，上市公司如果認(rèn)為價(jià)值被低估，經(jīng)常采取回購(gòu)注銷股份的操作，并且整個(gè)市場(chǎng)也有一系列的機(jī)制來彰顯公司市值信心或者是督促董事會(huì)和管理層提高股東回報(bào)，如大股東增持、二級(jí)市場(chǎng)敵意收購(gòu)、股東大會(huì)投票、股權(quán)激勵(lì)等。因此，未來也期待更多的制度創(chuàng)新和機(jī)制設(shè)計(jì)，不僅豐富股東回報(bào)工具箱，而且從長(zhǎng)遠(yuǎn)培育股東回報(bào)文化，提升股東回報(bào)意識(shí)。

趙梧凡：《指引》強(qiáng)調(diào)，上市公司應(yīng)以提高公司質(zhì)量為基礎(chǔ)，在聚焦主業(yè)發(fā)展的同時(shí)，通過培育和運(yùn)用新質(zhì)生產(chǎn)力等方式，提升經(jīng)營(yíng)效率和盈利能力，從而強(qiáng)化公司的內(nèi)在價(jià)值，為市值管理打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。同時(shí)?！吨敢方缍耸兄倒芾淼倪吔绾鸵?guī)范，嚴(yán)禁任何借市值管理之名行違法違規(guī)之事的行為，有助于減少市場(chǎng)亂象，推動(dòng)資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，增強(qiáng)投資者對(duì)資本市場(chǎng)的信心和預(yù)期。

通過合規(guī)的市值管理措施，確保上市公司的投資價(jià)值能夠獲得公正的體現(xiàn)，使投資者能真正從公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和實(shí)質(zhì)價(jià)值中獲得回報(bào)，切實(shí)提升投資獲得感，還促進(jìn)了價(jià)值投資觀念的普及，進(jìn)一步改善了資本市場(chǎng)的整體環(huán)境。

破凈現(xiàn)象背后原因多方面

中國(guó)基金報(bào)記者：目前破凈股主要集中在哪些行業(yè)？A股長(zhǎng)期破凈公司整體盈利和估值情況如何？    羅水星：當(dāng)前破凈股主要集中在金融、周期等行業(yè)，尤其是銀行、地產(chǎn)、建筑、鋼鐵、電力、交運(yùn)等行業(yè)，處于低估值和相對(duì)較低盈利增速并存的格局，地產(chǎn)、鋼鐵、建筑等行業(yè)還在經(jīng)歷宏觀和產(chǎn)業(yè)周期出清的陣痛期。但是銀行、電力、交運(yùn)以及部分鋼鐵、建筑等核心優(yōu)質(zhì)企業(yè)整體的股息率較高，屬于紅利風(fēng)格，適合價(jià)值投資和高股息投資風(fēng)格的投資者。

陳顯順：破凈股主要集中在銀行、建筑、鋼鐵、地產(chǎn)等傳統(tǒng)行業(yè)。這些公司的整體盈利增速雖然在近些年來有所放緩，但整體而言依然較為穩(wěn)定，且其中有很多重視股東回報(bào)的品種，整體股息率中位數(shù)在3%左右，已經(jīng)處于歷史較高水平，性價(jià)比突出。對(duì)于很多基本面較優(yōu)的個(gè)股來說，目前的破凈可能更多計(jì)價(jià)的是在宏觀經(jīng)濟(jì)承壓下，對(duì)未來盈利能力和資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂，使得公司的實(shí)際價(jià)值被低估。

李人望：PB估值法是衡量企業(yè)價(jià)值的角度之一，但如果能結(jié)合資本回報(bào)率的話才更客觀，例如采取PB-ROE估值法。目前市場(chǎng)中大部分破凈的公司，來自于鋼鐵、建筑這些行業(yè)，這些企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況和資本回報(bào)確實(shí)不太理想，所以破凈也是正常的，不能認(rèn)為破凈就必然可以通過市值管理回到1倍PB之上。

趙梧凡：A股市場(chǎng)中，破凈股主要集中在銀行、房地產(chǎn)、建筑裝飾、交通運(yùn)輸和鋼鐵等行業(yè)。截至2024年9月27日，A股長(zhǎng)期破凈公司數(shù)量達(dá)到238家，占市場(chǎng)總市值的比重為15%。這些公司中，央國(guó)企的占比超過了60%。

破凈股公司盈利情況各有不同，地產(chǎn)、鋼鐵板塊近兩年受到行業(yè)需求下行影響導(dǎo)致盈利承壓，但銀行板塊整體盈利維持相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)。破凈現(xiàn)象背后的原因是多方面的，既包括宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整、行業(yè)周期性變化等外部因素，也涵蓋了企業(yè)自身盈利能力下滑等內(nèi)部原因。此外，這也反映出市場(chǎng)對(duì)公司資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)管理能力存在一定的擔(dān)憂。

政策支持和市場(chǎng)資金推動(dòng)

破凈股有望實(shí)現(xiàn)估值修復(fù)

中國(guó)基金報(bào)記者：近期破凈股逆市掀起一波漲停潮，被視作市場(chǎng)對(duì)《指引》落地的積極反饋。市值管理《指引》落地，破凈股是否迎來估值修復(fù)契機(jī)？

陳顯順：新規(guī)的實(shí)施將為市場(chǎng)提供更為明確的估值指引，引導(dǎo)投資者理性投資，同時(shí)促進(jìn)上市公司更加注重長(zhǎng)期價(jià)值的創(chuàng)造，有望激發(fā)市場(chǎng)對(duì)破凈股價(jià)值的重新評(píng)估，迎來估值修復(fù)契機(jī)。但需要注意的是，破凈個(gè)股持續(xù)的估值修復(fù)仍依賴于個(gè)股本身基本面和股東回報(bào)水平（例如凈利潤(rùn)增速、ROE、分紅回購(gòu)比例等）的中長(zhǎng)期變化。    羅水星：第一階段市場(chǎng)對(duì)于政策給予了積極的反饋，隨著后續(xù)企業(yè)層面內(nèi)修內(nèi)功做好主業(yè)經(jīng)營(yíng)，提升經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，外塑形象，積極與市場(chǎng)溝通，回報(bào)股東和投資者，政策層面再引導(dǎo)特定風(fēng)格的資金對(duì)相關(guān)企業(yè)進(jìn)行配置，中長(zhǎng)期來看，注重投資者回報(bào)的優(yōu)質(zhì)破凈股有估值修復(fù)的機(jī)會(huì)。以韓國(guó)和日本為例，相關(guān)的政策都有助于部分破凈股估值提升。

李人望：對(duì)于一個(gè)企業(yè)來說，如果其資產(chǎn)長(zhǎng)期給予回報(bào)很低，那么定價(jià)在破凈的估值上也是合理的；反過來講，如果一個(gè)企業(yè)定價(jià)已經(jīng)高于凈資產(chǎn)，但是其資本回報(bào)可以持續(xù)保持在較高的水平，那么董事會(huì)和管理層通過分析判斷認(rèn)為價(jià)值低估的話，也有責(zé)任果斷采取合法合規(guī)的措施，進(jìn)一步提升市值。

趙梧凡：根據(jù)《指引》，長(zhǎng)期破凈公司需要制定并披露估值提升計(jì)劃，這不僅提高了公司治理的透明度，也為投資者提供了更多評(píng)估依據(jù)，有助于推動(dòng)市場(chǎng)對(duì)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的重新認(rèn)識(shí)。市值管理新規(guī)的落地為長(zhǎng)期破凈公司提供了政策支持，對(duì)于那些基本面良好、具有成長(zhǎng)潛力的破凈股，在政策支持和市場(chǎng)資金推動(dòng)下有望實(shí)現(xiàn)估值修復(fù)和股價(jià)上漲。

關(guān)注銀行、建筑、鋼鐵、煤炭、交運(yùn)等行業(yè)

中國(guó)基金報(bào)記者：《指引》發(fā)布有助于提高上市公司市值管理水平，其中哪些行業(yè)值得關(guān)注？

李人望：該新規(guī)短期來看有望提升行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力良好但估值偏低公司的關(guān)注度，長(zhǎng)期來看有望督促上市公司董事會(huì)和管理層進(jìn)一步增強(qiáng)股東回報(bào)，在此背景下低估值并且有較好資本回報(bào)率的標(biāo)的，可能獲得更好的表現(xiàn)機(jī)會(huì)。

在我所關(guān)注的低估值紅利類公司當(dāng)中，石油價(jià)格回調(diào)導(dǎo)致的短期石油公司股價(jià)回調(diào)，后續(xù)因?yàn)樵托枨箜g性，仍有可能帶來機(jī)會(huì)；部分消費(fèi)公司仍然保持著核心競(jìng)爭(zhēng)力，并且提高了分紅回報(bào)股東的力度，對(duì)此類公司較為看好。同時(shí)，因市場(chǎng)水漲船高但基本面沒有跟上的歷史高股息制造業(yè)公司需要留意風(fēng)險(xiǎn)。

陳顯順：《指引》發(fā)布或更加利好紅利風(fēng)格，特別是其中的優(yōu)質(zhì)國(guó)央企。這些股票盈利穩(wěn)定、現(xiàn)金流充沛、分紅豐厚，市值管理指引的發(fā)布將有望推動(dòng)投資者更加注重企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值和長(zhǎng)期基本面，從而推動(dòng)其估值修復(fù)。具體行業(yè)可以關(guān)注銀行、建筑、鋼鐵、煤炭、交運(yùn)等行業(yè)。

羅水星：《指引》可能對(duì)紅利價(jià)值、央國(guó)企風(fēng)格利好程度更加明顯。建議重點(diǎn)關(guān)注金融、電力、交運(yùn)以及優(yōu)質(zhì)的央國(guó)企建筑和鋼鐵企業(yè)。

趙梧凡：從行業(yè)分布看，破凈股主要集中在銀行、房地產(chǎn)、建筑裝飾、交通運(yùn)輸和鋼鐵等行業(yè)；從基本面角度看，受益于降準(zhǔn)降息、降低存量房貸利率等系列政策，地產(chǎn)建筑、非銀等行業(yè)有望今年四季度成為市場(chǎng)關(guān)注熱點(diǎn)；從長(zhǎng)期破凈公司在主流指數(shù)中數(shù)量占比來看，紅利指數(shù)與上證50指數(shù)中長(zhǎng)期破凈公司數(shù)量占比最高，長(zhǎng)期破凈公司估值提升仍有利于紅利資產(chǎn)。此外，銀行、交運(yùn)和順周期行業(yè)中“低估值+高股息”的公司也有望受益。

關(guān)注市值管理方法和工具是否合理合規(guī)等

中國(guó)基金報(bào)記者：市值管理再被強(qiáng)調(diào)，從股價(jià)炒作到質(zhì)量提升。作為投研人士，需要關(guān)注哪些不確定因素？

陳顯順：對(duì)破凈個(gè)股估值修復(fù)的定價(jià)需要以其基本面和股東回報(bào)水平為核心，避免其短期定價(jià)過度偏離內(nèi)在價(jià)值的情況。投研人士需要通過自己的專業(yè)知識(shí)，判斷上市公司進(jìn)行市值管理，例如回購(gòu)、并購(gòu)重組等操作后，是否能夠?qū)嵸|(zhì)性地改善其中長(zhǎng)期基本面或股東回報(bào)水平，從而對(duì)其進(jìn)行合理定價(jià)。

李人望：《指引》明確了市值管理作為提升公司投資價(jià)值和股東回報(bào)能力而實(shí)施的一項(xiàng)戰(zhàn)略管理行為，應(yīng)當(dāng)走正道，建立在上市公司質(zhì)量提升的基礎(chǔ)之上。為此，董事會(huì)應(yīng)當(dāng)根據(jù)當(dāng)前業(yè)績(jī)和未來戰(zhàn)略規(guī)劃就上市公司投資價(jià)值制定長(zhǎng)期目標(biāo)，并且在公司治理、日常經(jīng)營(yíng)、并購(gòu)重組及融資等重大事項(xiàng)決策中充分考慮投資者利益和回報(bào)，堅(jiān)持穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，避免盲目擴(kuò)張，不斷提升上市公司投資價(jià)值。同時(shí)，《指引》明確禁止上市公司以市值管理為名實(shí)施違法違規(guī)行為。

羅水星：主要關(guān)注公司市值管理的方法和工具是否合理合規(guī)；是否有主業(yè)作為基本面支撐；短期股價(jià)是否純粹基于預(yù)期交易漲幅過大。