資料來源：民生證券 彭春霞/制圖

陳嘉禾

在投資中，金融泡沫無疑是最有趣的現(xiàn)象之一。當(dāng)金融泡沫發(fā)生時(shí)，參與其中的投資者會(huì)有豐厚的回報(bào)，讓這個(gè)世界上哪怕工資最高的工作與之相比都黯然失色。而當(dāng)金融泡沫褪去時(shí)，財(cái)富消失的速度宛如天上的流星，多少投機(jī)者一夜夢碎。

金融泡沫不斷

在金融泡沫里，市場交易的價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)脫離真實(shí)的價(jià)值，給投資者帶來大量短期、虛幻的財(cái)富。金融泡沫有多誘人呢？讓我們來看一個(gè)假設(shè)，你就會(huì)明白。

現(xiàn)在，讓我們把那些小的金融泡沫拋開不談，就看在過去幾十年中，比較大的幾次金融泡沫，能給投資者賺到多少錢。

從1995年到2000年，美國納斯達(dá)克市場出現(xiàn)金融泡沫，從大約800點(diǎn)上漲到約5000點(diǎn)，讓一些投資者的本金變成了原來的6倍多。從2005年到2007年，A股主板出現(xiàn)了一次金融泡沫，加上當(dāng)時(shí)的股權(quán)分置改革所贈(zèng)送的股票，這次泡沫讓一些投資者的資產(chǎn)至少變成原來的10倍。從2014年到2015年，創(chuàng)業(yè)板也出現(xiàn)一次金融泡沫，讓一些投資者的本金變成了原來的大約3倍。從2019年到2022年，機(jī)構(gòu)投資者抱團(tuán)股又出現(xiàn)了一次泡沫，讓一些投資者的本金至少變成了原來的2倍。

以上的4個(gè)金融泡沫，還只是過去30年中，非常知名的幾次泡沫。一些稍微冷門一些的泡沫，比如印度股市泡沫、越南股市泡沫，都沒有考慮在內(nèi)。

金融泡沫能否預(yù)測？

那么，金融泡沫可以預(yù)測嗎？

如果這個(gè)問題的答案是肯定的，那可以在泡沫發(fā)生之前把錢投進(jìn)去，然后在泡沫爆發(fā)之后完美逃離，那么從以上4個(gè)金融泡沫中，這位“聰明的投資者”，會(huì)賺到多少錢？

答案是6×10×3×2。這個(gè)公式中每個(gè)數(shù)字都不大，但是它們相乘的結(jié)果非常驚人：足足有360倍。

這還只是預(yù)測了4次金融泡沫以后，就會(huì)得到的結(jié)果。如果我們加入一些其他的泡沫，這個(gè)數(shù)字會(huì)變得更加驚人。

但是現(xiàn)實(shí)是，有人賺到這么多的錢嗎？全世界那么多聰明的基金經(jīng)理，有多少人在1995年到2023年不到30年的時(shí)間里，賺到了360倍的錢？基本上一個(gè)都沒有。

所以，預(yù)測金融泡沫是不可能的事。

為什么金融泡沫不可能被預(yù)測呢？答案很簡單：金融泡沫的產(chǎn)生，本身是非理性的。因此，我們用理性的邏輯推演，就一定無法預(yù)測非理性事物的發(fā)展軌跡。

也就是說，理性的分析只能預(yù)測理性的事情，從天氣預(yù)報(bào)、行星的軌跡等自然現(xiàn)象，到商業(yè)發(fā)展、行業(yè)競爭規(guī)律等人文現(xiàn)象，一切我們可以預(yù)先推演出結(jié)果的事物，它們的發(fā)展脈絡(luò)都是既定的——或者是符合自然規(guī)律，或者是符合人文邏輯。

而對于金融泡沫，事情恰恰相反：金融泡沫的發(fā)生是非理性、情緒化的。由于人類用于預(yù)測的手段只有理性，那么用理性的思維推演，如何能準(zhǔn)確預(yù)測非理性、情緒化的金融泡沫呢？

警惕泡沫中的幸運(yùn)兒

雖然無論從實(shí)際結(jié)果還是原理上，都證明了金融泡沫無法被預(yù)測，但是在每個(gè)金融泡沫中，都會(huì)有許多人自稱預(yù)測了金融泡沫。優(yōu)秀的投資回報(bào)率加上信誓旦旦的言論，讓我們很難不相信這些人準(zhǔn)確預(yù)測了金融泡沫。而當(dāng)下一次金融泡沫來臨時(shí)，又會(huì)有一批人真得賺到錢，并且號稱自己在之前就準(zhǔn)確預(yù)測了這次泡沫。

問題是，這兩撥人往往不是同一批人。而且，當(dāng)我們研究金融泡沫的次數(shù)越多，就越會(huì)發(fā)現(xiàn)，每次金融泡沫中的幸運(yùn)兒，都很難繼續(xù)成為以后金融泡沫中的幸運(yùn)兒。無論他們對自己預(yù)測泡沫的能力有多篤定，在上一個(gè)金融泡沫中賺到了多少錢。

這種奇怪現(xiàn)象背后的原因很簡單：在每一次金融泡沫中，都會(huì)有一些之前出于各種原因，買了出現(xiàn)泡沫的金融資產(chǎn)的投資者。而且，由于概率的原因，總有一些投資者買了非常多的金額，甚至是全倉加杠桿買入。

當(dāng)這些投資者在泡沫中賺了錢以后，沒有多少人愿意把自己賺取巨額財(cái)富的本領(lǐng)，歸結(jié)為單純的運(yùn)氣好。絕大多數(shù)泡沫中的幸運(yùn)兒，只會(huì)找出各種理由，論證是自己的聰明和智慧讓自己賺到了錢。而且由于他們確實(shí)也在這次金融泡沫中賺了很多錢，他們的言論聽起來也就格外可信。

但是，再言之鑿鑿的自我分析，也改變不了金融泡沫無法被預(yù)測的本質(zhì)。在以后的金融泡沫中，這些上次金融泡沫的幸運(yùn)兒就會(huì)郁悶地發(fā)現(xiàn)，自己之前總結(jié)出來的理論不靈光了。而那些聽信他們理論的投資者，也會(huì)再次陷入迷茫之中。

如何利用金融泡沫？

金融泡沫雖然不能預(yù)測，但是不代表不能被利用：即使是那些真正的價(jià)值投資者，也并不介意從金融泡沫中賺上一點(diǎn)錢。

利用金融泡沫的方法，歸納起來有三條：第一，別預(yù)測泡沫，別為那些也許會(huì)發(fā)生的金融泡沫付出代價(jià)；第二，遵循價(jià)值投資的理念，持續(xù)買入又好又便宜的資產(chǎn)，并且保持一定的分散度；第三，當(dāng)持有的某些資產(chǎn)偶爾遇到金融泡沫時(shí)，及時(shí)賣出高估的資產(chǎn)，把收到的現(xiàn)金投入下一個(gè)又好又便宜的金融資產(chǎn)中。

通過這種“不守株待兔，偶爾遇到撞死的兔子不撿白不撿”的投資方法，價(jià)值投資者可以最大限度地利用金融泡沫可能帶來的收益，同時(shí)避免為根本無法預(yù)測的金融泡沫付出代價(jià)。盡管這種方法不會(huì)從金融泡沫中賺到太多錢（尤其和那些金融泡沫中的幸運(yùn)兒相比），但是這卻是從金融泡沫中賺錢的最簡單也是最有效的方法。

總之，金融泡沫這種神奇的金融現(xiàn)象，其實(shí)根本無法被預(yù)測，但是可以被稍加利用。有趣的是，那些認(rèn)為自己可以預(yù)測金融泡沫的投資者，往往無法長期從金融泡沫中賺到穩(wěn)定的錢：這次投機(jī)帶來的成功，通常都會(huì)被下次投機(jī)帶來的失敗所抹平。反而是那些承認(rèn)自己無法預(yù)測金融泡沫的價(jià)值投資者，從遇到金融泡沫，和之后進(jìn)行的高賣低買中，卻可以賺到屬于自己的一小部分財(cái)富。這兩種迥然不同的對立現(xiàn)象，是不是非常有趣？

（作者系九圜青泉科技首席投資官）